Felix Salmon

Apple should be like Bloomberg

By Felix Salmon OCTOBER 29, 2013

WSJ가 오늘자 논쟁으로 파라드 만주(Farhad Manjoo)와 데니스 버먼(Dennis Berman)을 올려서 기쁘게 생각하는 바이다. 만주는 애플에 대해 대단히 심도 깊은 칼럼을 써 왔다. 어제 그의 칼럼은 자사주 매입을 통해 스스로를 모기지 하라는 칼 아이칸(Carl Icahn)의 조언보다, 현금을 소비할 훨씬 더 나은 선택이 많이 있음을 설명하고 있다.

만주 vs 버먼 논쟁은 모든 주식회사에 일어나는 중요한 현상 두 가지를 드러낸다. 첫째는 기업과 주식에 대한 혼동, 둘째는 우선 상장(上場)이라는 더 큰 문제이다.

상장을 할 때 모든 기업은 주가로 판단될 운명에 처해진다. 게다가 너무나 자주 일반인 마음 속에는 기업 그 자체보다 주가가 더 핵심적인 평가 요소가 된다. 투기형 주주로서 아이칸은 이 게임에서 오로지 한 가지의 이해관계만을 갖는다. 주가 상승이다. 그래야 자신의 주식을 팔아 이윤을 낼 수 있다. 그리고 버먼은 개념적으로 아이칸 편이다. 그는 투자자들이 무엇을 원하는지, 그리고 애플이 돈을 매우 많이 번다면, "주주에게 상당액을 돌려줄 수 밖에 없는지"에 대해 말하고 있다. 그는 또한 애플이 현재보다 더 많은 부채를 진다는 아이디어를 좋아한다.

당장 애플은 매년 EBITDA(이자비용, 세금, 감가상각비, 무형자산상각비 차감 전 이익)로 볼 때 1 달러마다 30 센트의 부채를 갖고 있다. Standard & Poor의 5000 주식 인덱스로 보면 $1.90이다. 즉 S&P Capital IQ를 사용한 데이터에 따르면, 애플의 현재 부채 비율보다 기본적으로 6배가 더 많다는 의미다. 그러므로 애플의 부채 비율을 평균치까지 올린다면 170억 달러에서 1,080억 달러로 부채를 늘려야 한다는 얘기다. 미친 얘기일까? 아니다.

간단히 말해서 애플의 사업 모델은 거의 보기 드문 사례이다. 상대적으로 낮은 자본 수요와 거대한 이윤 형성 때문이다.

너무 우울하지 않다면 재미 있는 일일 것이다. 버먼은 애플이 기업 세계에서 대단히 특이한 존재임을 인정한다. 거대 투자 없이도 엄청난 돈을 벌어들이기 때문이다. 기업들 대부분은 애플이 아니다. 즉, 그들은 수익을 벌어들이기 시작하기도 전에 돈부터 대량 빌려서 투자해야 한다. 그러니까 여기서 버먼의 뛰어난 아이디어는, 애플이 스스로의 투자를 위해 대량으로 부채를 질 필요가 없을 정도로 운이 좋다고 해도, 다른 기업들 다 그리 하고 있으니 애플 또한 어찌 됐든 대량의 부채를 내야 한다는 얘기다.

새로 부채를 거대하게 지면 무엇이 좋을까? 글쎄. 주가는 오를 것이다. 아니 오르지 않을 수도 있다, 누가 알리오? (아이칸은 주가가 오르리라는 확신을 갖고 있다. 애플에 대한 서한에서 아이칸은 "기회는 영원하지 않을 것이다"라 말했다.) 그러나 부채가 새로 수 십억 달러가 생기면 원금과 이자가 새로 생기니 애플에게 당연히 부담이다. 하지만 버먼은 동요하지 않는다. 그의 세상에서 부채는 자산이며 자산은 곧 부채다. 정말 그렇게 여긴다. 그는 "애플의 높은 성장세를 유지하기 위한 핵심은 실질적으로 돈을 보다 더 주주에게 돌리는 것이다."라 말한다. 그는 재무재표의 자산 항목에 있는 애플의 현금 보유고를 "부채의 한 종류"로 간주한다. "묶여 있고(stranded) 비생산적"이기 때문이다. (아이칸 계획 하에서도 현금 보유고는 손대지 않는 것과 다르다. 아이칸 계획에서의 현금은 지금 당장처럼 미래에도 묶여 있고 비생산적으로 남아 있다.)

재무 엔지니어의 마음이 이러하다. 그러나 기관 매수자들 입장에서는 돈을 매우 많이 벌 수 있는 일이라 해도 좋은 아이디어가 아니다. 버먼은 아이칸의 팬이다. "이유 없이 자기 이름으로 된 운동장이 없는 분"이라고 한다. 맞는 말이기는 하다. 그는 자기 이름을 운동장에 새기기 위해 돈을 매우 많이 쓰는 인물이다. 그는 부자이다. 그러나 버먼은 칼 아이칸을 부자로 만들어줬다면 무엇이든지 옳다고 보는 모양이다.

하지만 알려줄 사실이 있다. 팀 쿡은 계속 존재해야 할 한 기업의 관리자이다. 반면 아이칸은 "단기적인 의도는 없다"고 주장하는 인물이며 언제나 출구 전략을 지니고 있다. 쌀 때 매입하여 주주 참여를 통해 주가를 띄운 다음 높은 값에 파는 수법이다. 애플은 회사의 장기적인 가치를 올릴 수 있을 때에만 아이칸의 계획을 따라야 한다. 하지만 그렇지 않다는 점이 꽤 분명하다. 아이칸은 애플보고 대량의 부채와 현금을 동시에 가지라 말하고 있다. 완전히 제정신이 아니다.

반면 만주는 애플을 하나의 기업, 그러니까 매우 유동적인 환경을 헤쳐 나아가야 하며, 단일 제품 아이폰으로 이윤 대부분을 벌어들이는 기업으로 보고 있다. 만주에 따르면 애플은 소비자가 원하는 것보다 한 단계 앞서야 하며, 이자 비용을 내지 않아야 훨씬 그 일이 쉬워진다. 그러나 영원한 성장에 대한 실리콘 밸리의 집착심을 만주도 갖고 있다. 이미 거인인 기업도 영원히 성장해야 한다는 식이다. 만주의 글이다. "필자가 제기하고자 함은, 애플이 다른 종류의 기업으로 행동하는 데에 현금을 써야 한다는 것이다. 거대한 구상과 미래 만들기, 시장 점유율을 사들이는 일을 해야 한다는 얘기다... 애플이 자기 현금으로 할 수 있는 가장 과감한 일은 자기 스스로를 다른 종류의 기업으로 탈바꿈 시키는 것이다."

만주의 "다른 종류의 기업"은 마진이 더 낮은 기업을 의미한다. 애플 보고 "훨씬 더 많은 무료를 뿌려라"는 주문이며, 시장 점유율을 돈 주고 사들이라, 혹은 아예 통신사를 인수하라는 주문이기도 하다. 버먼의 아이디어보다 덜 어리석기는 하지만 아이폰 5s에서 필자가 제일 흥미로워 하는 부분은 애플과 전혀 관계 없다. T-Mobile의 무료 해외 데이터 서비스이다.

그렇지만 심지어 만주조차 모든 기업이 언제나 성장을 원한다는 전제 하에서 말을 하고 있다. 설사 "다른 종류의 기업"이라 하더라도 말이다. 만주의 글 맥락은 버먼스러운 가정에 기반을 두고 있다. 주가가 내려가기보다는 올라야 하며, 애플은 주가 상승을 위해 모든 조치를 다 해야 한다는 가정이다. "문제가 생기기 이전에" 애플에게 행동을 촉구하는 만주는, 마음 속에 기본적으로 주가를 현재보다 훨씬 낮게 떨어지게 하는 이유라면 무슨 이유라도 "문제"로 여기고 있다.

그러므로 필자는 훨씬 급진적인 아이디어를 제안하는 바이다. 애플은 그냥 지금 하는 그대로 계속 해야 한다. 애플 역사를 모두 보면, 애플은 그동안 럭셔리 소매상이며, 아름다우면서 기능적인 고급 제품을 만든다. 애플 소매점은 제일 비싼 구역에 위치해 있으며, 루이 뷔통처럼 할인을 절대로 하지 않는다. 애플의 제품은 지위의 상징이며, 애플은 놀랄 정도로 비싼 제품도 내놓을 수 있다. 가령 맥 프로는 시작 가격이 3천 달러이다. 화면도 포함 안 됐는데 말이다.

일반적으로 기업들은 자기가 잘 하는 일을 잘 하며, 못 하는 일은 못 하는 법이다. 그 때문에 합병이 일어나고 방향을 바꾸며, 실패하는 큰 이유다. 애플은 제품 디자인에 환상적이고, 모든 제품에 극도로 높은 품질 기준을 유지하고 있다. 게다가 다른 때보다도 특히 대중의 신경을 건드릴 때가 있다. 아이폰의 지배가 영원하리라 기대하는 이는 아무도 없다. 그렇기 때문에 애플의 시가는 순이익의 13배로 거래되는 반면, 구글의 시가는 순이익의 26배로 거래되고 있다. (아마존에 대해서는 입 열게 하지 말라.)

당장 투자를 위해 돈이 필요하여 빌린다면 말이 되며, 나중에 미래 소득으로 갚을 수 있다. 하지만 애플은 정확히 그 반대의 상황이다. 투자를 위해 당장 필요한 돈이 없기 때문이다. 물론 장기적인 관점에서의 미래 소득은 좀 불분명하기 때문에, 앞으로를 위해 이제까지 해오던 바와 마찬가지로 저축하는 편이 합리적이다. 놀라운 신제품을 계속 만들면 된다. 물론 앞으로 나올 신제품이 아이폰처럼 세계를 정복할 기세의 괴물일지는 불분명하다. 그에 따라 주가를 정하는 주체는 시장이다. 그저 시장을 행복하게 해주기 위해 애플의 깊은 구조를 바꾸라는 주문이 아니다.

스티브 잡스는 상장을 언제나 후회했다고 한다. 사실 상장으로 한 증자는 거의 없었기에, 결국 칼 아이칸과 같은 인물들이 잡스의 결정을 계속 추측할 수밖에 없었다. 잡스는 그런 잔소리꾼을 무시하는 데에 능했다. 그의 후임자인 팀 쿡은 보다 주주-친화적이기는 하지만 주주들이 애플에게 해 준 일은 없으며, 애플 또한 주식 공모를 한 적이 없다. 게다가 지금 벌어들인 막대한 돈으로 애플은 제한조건부주식으로 도박을 벌이지 않은 채, 현금을 이용하여 인재들을 고용할 수 있다.

다르게 말해서, 애플은 블룸버그(Bloomberg)처럼 돌아가야 한다는 얘기다. 봉급이 후한 이윤이 남는 기업 말이다. 일단 될 수 있는 한 훌륭한 제품을 만드는 데에 집중해야 하고, 재무적인 조작같은 일에 마음을 빼앗기거나 뭔가 해보려 하면 안 된다. 애플의 주식이 어떨 때는 오를 테고, 어떨 때는 내려갈 테지만, 애플과 애플의 핵심 가치는 계속 여전할 것이다.

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